百胜中国研究美食资讯报告：半岛体育餐饮标杆大象起舞
百胜中国是中国最大的餐饮企业（营收口径），七大品牌跨越式布局。作为第一家进 入中国的全球主要餐饮公司，公司坐拥肯德基、必胜客、塔可贝尔、黄记煌、小肥 羊、Lavazza 以及零售品牌烧范儿七大品牌，品牌矩阵涵盖西餐、中餐、饮品和零售 食品。截至 2022 年底拥有门店 12947 家，其中两大主力品牌肯德基、必胜客占 93%， 门店数分别 9094/2903 家。百胜中国前身为百胜餐饮集团中国事业部，于 2016 年 10 月 31 日从百胜餐饮（YUM）分拆，2016 年 11 月 1 日在纽交所公开上市，2020 年 9 月在港交所二次上市。自 1987 年中国第一家肯德基餐厅在北京开业以来，百胜集 团的中国业务多次开创中国餐饮业先河，经过 36 年的本地化运营，在产品力、品牌 力、供应链、数字化、配送运力、组织管理等方面均走在行业前列，堪称餐企标杆。
1987 年，肯德基于北京前门附近开设国内首家肯德基餐厅，这是当时全球最大的肯 德基餐厅，也是中国第一家西式连锁餐厅。1990 年，国内首家必胜客餐厅落地北京。 1993 年，百胜中国的前身百胜餐饮集团中国事业部在上海成立，同年肯德基开放加 盟。1996 年，肯德基门店突破 100 家。进入新世纪后，针对多元化用餐场景，公司 分别于 2001 年和 2002 年推出肯德基得来速餐厅和必胜客宅急送餐厅。此后公司开 始转动成长飞轮：2004 年肯德基门店突破 1000 家；2013 年必胜客突破 1000 家； 2015 年肯德基突破 5000 家。随着门店数井喷，集团开始在管理、数字化和供应链 方面发力。
2016 年，公司自主开发智能手机应用程序“肯德基超级 APP”，并以此 打造肯德基及必胜客会员计划，标志着全面数字化转型开始。同年百胜中国控股有 限公司（YUMC）正式分拆在纽交所上市，12 月，第一家塔可贝尔餐厅落地上海。 2017 年，必胜客复兴计划从口味、定位、数字化、配送、门店等维度全面升级。2018 年，公司进一步开拓业态，6 月在上海开设第一家 COFFii & JOY 精品咖啡门店。 2019 年公司携手中石化及中石油合作在加油站内开设肯德基加盟店，同时分别在肯 德基和必胜客推出“疯狂星期四”和“尖叫星期三”，活动备受欢迎并持续至今。
2020 年，公司继续加码咖啡赛道，合资意式咖啡品牌 Lavazza 首店落地上海；同年 4 月，收购黄记煌并成立中餐事业部。这一年，集团的餐厅网络突破 10,000 家门店，并于 9 月正式在港交所二次上市。2022 年塔可贝尔开启扩张之路，有望打开第三成长曲 线 年，公司旗下门店数 12947 家。
YUM 与百胜中国：青出于蓝灵活扩张，主特许经营协议下自由度大。分拆自百事 可乐的 YUM 在全球 155 个国家和地区拥有超过 5.5 万家肯德基、必胜客、塔可贝 尔和哈比特汉堡餐厅。2022 年 YUM 自营/特许经营餐厅门店占比分别为 1.8%/98.2%， 营收占比分别为 30%/70%，YUM 主要通过批出特许经营权，坐收加盟费的模式来 进行全球扩张，包括特许经营协议和主特许经营协议两种方式，两种模式门店占比 分别为 65%/35%。特许经营人类似于加盟商，而主特许经营人更类似于区域管理者， 负责统筹经营/管理区域内品牌的扩张发展的同时拥有该地区二级特许经营餐厅的 权利。
百胜中国在拆分后成为 YUM 最大的主特许经营协议合作方，相较于 YUM 的 轻资产扩张，百胜中国主打直营模式，按内地餐厅系统销售额（直营+加盟+联营店 销售额）的 3%向 YUM 支付特许经营费。根据协议，百胜中国拥有肯德基、必胜客、 塔可贝尔三家西式餐饮品牌在中国大陆地区为期 50 年的独家经营和授权经营权， 其中肯德基和必胜客从 2016 年 10 月 31 日开始生效，塔可贝尔从 2022 年 4 月 15 日开始生效，三者在到期后可自动重续 50 年。值得注意的是，公司完全拥有黄记 煌、小肥羊的知识产权；Lavazza 为公司于意大利家族咖啡公司 Lavazza Group 合作 成立的合资公司，公司持股 65%；烧范儿为公司自行开发的零售产品业务，百胜中 国无需为以上品牌支付相关特许经营费。
2022 年百胜中国肯德基/必胜客餐厅利润 率均高于 YUM 的自营餐厅，演绎百胜中国更为理想的自营能力，彰显出中国市场 相较于美国及其他市场所具备的活力与潜力。虽然两者经营模式有所差异，但这或 许是百胜中国的美股估值相对 YUM 始终高看一线.股权结构&管理团队：股权高度分散，管理团队经验丰富
股权高度分散，前三大股东均为财务投资人，春华资本及蚂蚁金服的话语权较重。 根据彭博最新的数据，公司的流通股占总股数的比例为 96.4%，从流通股结构来看， 近年来机构持股比显著走高。公司的前三大股东分别为 Black Rock（贝莱德集团）、 摩根大通以及 Invesco（景顺集团），持股比例分别为 13.9%、10.5%以及 9.6%，前三 大股东均为财务投资人，股权高度市场化。春华资本与蚂蚁金服作为 2016 年分拆时 首次引入的战略投资者，具有较强的话语权。春华资本创始人胡祖六现任百胜中国 董事长，同时拥有两名董事的提名权（胡祖六、汪洋），蚂蚁金服拥有一名无表决权 的董事会观察员的提名权（韩歆毅）。
高管团队深耕餐饮多年经验丰富，激励充分，有望带领集团继续稳扎稳打。首席执 行官屈翠容管理经验丰富，2014 年加入公司后历任肯德基中国总裁、肯德基首席执 行官、公司总裁及首席运营官，2018 年 3 月出任公司 CEO。肯德基 2014 年在屈总 带领下迅速走出“福喜事件”阴霾；2017 年任 COO 后迅速制定必胜客复兴计划， 驱动必胜客重拾增长；2018 年掌舵至今公司维持高速增长，连续超额完成开店计划； 疫情后管理层迅速响应，助力公司迅速重回正轨，展现出极强的领导力与执行力。 公司设置了清晰的年度绩效奖金方案，并在 2016 年和 2022 年相继推出长期激励计 划，囊括了股票期权、限制性股票、股票增值分红权等激励方式，有助于明确公司 长期战略，提高离职成本，长期绑定核心管理层。
财务分析：盈利能力稳定在 6%-8%区间。2022 年公司营收 95.7 亿美元，15-22 年 CAGR 达 4.8%。分品牌看，肯德基/必胜客/其他品牌分别贡献 72/20/4 亿美元，占比 75%/20%/4%，肯德基对营收的贡献逐年走高。2016-2019 年公司经调归母净利润 CAGR 可达 15%，经调归母净利率稳定在 6%-8%区间。疫情后盈利能力有所下滑， 2022 年公司经调归母净利润 4.1 亿美元，经调归母净利率 4.3%。
一方面，相较于品类繁多、烹饪流程复杂的中餐，西餐是得天独厚的黄金赛道，以 少量 SKU 即可在全国范围内快速标准化复制。以汉堡、薯条、三明治、热狗、披萨 等大单品为代表的西式快餐品牌多采取大单品战略，食材用料简单，采购难度低， 烹饪流程规范化、去厨师化。叠加轻服务、轻体验的特点，西式快餐天然具备快速 标准化扩张的天然优势。
另一方面，西式快餐具备天然的抗风险属性。在全球范围内孕育出麦当劳、肯德基、 汉堡王、达美乐、赛百味等穿越周期的长青品牌。疫情下收缩闭店的餐饮品牌不在 少数，但西式快餐品牌率先恢复并基本保持持续扩张态势，原因为：1）快餐具备刚 需属性，标准化程度高，制作时间短，用餐场景易于向外卖/外带转化，有效熨平疫 情的扰动。疫情后百胜中国外卖+外带订单占比迅速走高至 65%。2）平价的定位符 合消费者收入降低后的心理预期。
行业格局：二超多强，后生可畏。我国西式快餐的发展要追溯到 1987 年肯德基于北 京前门附近开设国内首家肯德基餐厅，这是当时全球最大的肯德基餐厅，也是中国 第一家西式连锁餐厅。1990 年，另一大快餐巨头麦当劳在深圳开出国内首店，而中 国的西式快餐在此后的二十余年市场伴随着两大巨头的龙争虎斗逐渐被教育起来。 同时，本土西式快餐品牌也在快速崛起，多个品牌颇具发展活力。
华莱士、德克士 是第一批崛起的本土西式快餐品牌（德克士虽发源于美国，但后被顶新集团收购， 视作本土快餐品牌）在下沉市场颇受欢迎。2014 年后，派乐汉堡、贝克汉堡等本土 品牌通过主攻平价市场快速扩张，与麦当劳、肯德基形成差异化竞争。打出“主营 中国汉堡”的塔斯汀，近两年扩张势头也颇为强劲，在汉堡品类中，门店数量仅次 于华莱士、肯德基、麦当劳位列第四位。目前国内西式快餐市场百花齐放，据艾媒 咨询，2016-2019 年西式快餐 CAGR 可达 9.8%，2021 年市场规模突破 2800 亿元， 预计 2025 年规模接近 5000 亿元，2021-2025 年 CAGR 高达 15.6%。
开创行业+定义品类，西式快餐在中国发展的前 20 年是属于两大巨头的你方唱罢我 登场。由于调性高度相似，同为全球西式快餐巨头的肯德基和麦当劳时常被国内消 费者并列提起，然而无论规模还是品牌认知维度，肯德基在中国已然与麦当劳拉开 差距。回顾肯德基的制胜之道，我们认为原因为： 原因一：先发优势——肯德基先入为主，刷第一洋印象。时间视角看，1987 年肯德 基开出的国内首店是中国第一家西式连锁餐厅，肯德基作为第一家进入中国的全球 主要餐饮品牌也占据先发优势。当 3 年后麦当劳姗姗进入中国市场时，轰动效应和 尝鲜需求必然逊于肯德基，可谓输在起跑线。
原因二：经营理念——“起手式”差异，肯德基实施彻底的本土化战略。全球范围 看，麦当劳整体实力与规模均领先于肯德基，进入中国后更是全盘西化，试图复制西方成功经验的战略，在全球范围内维系极致的标准化。具体表现为全部高管空降， 使用外籍团队管理，决策机制与组织架构相对僵化，外籍高层同意后仍需提交文件 通过总部审批，导致其缺乏快速响应市场的能力。反观肯德基欧美市场被麦当劳完 全压制，十分渴望在亚洲等新市场破局。彼时百事可乐全情投入与可口可乐鏖战， 而 YUM 仅是百事可乐旗下一个部门，因而在中国获得较大的经营自主权。前期市 场考察后华人团队得出的结论是，中西方饮食文化差异巨大，想打开中国市场必须 要因地制宜的进行彻底本土化改良。
原因三：经营模式——肯德基多元化经营模式充分调动本土资源，灵活撬动各线市 场。进入中国市场早期，政策要求外国公司必须在当地有合作伙伴，因此肯德基在 核心城市（如苏州、无锡）借助联营合营模式完成最初的布局，联营合营餐厅由肯 德基拥有部分权益的中国合营企业持有。另一方面，肯德基在 1993 年开放加盟，加 盟商需在当地拥有大量自有物业和场地资源。相较于麦当劳聚焦高线城市布局，多 元化经营模式助肯德基率先下沉至低线市场，提前占据下沉市场优势点位和用户心 智。
原因四：产品结构——肯德基鸡肉类大单品具备天然优势，本土化菜品牢牢抓住中 国胃。自农耕时代起鸡作为家禽深入中国传统饮食文化，而牛属于重要的生产资料 和军事原料一度被列入禁屠名单，因此中国消费者对鸡肉的接受程度大于牛肉。叠 加两者价格差异，2015 年之前我国鸡肉消费量一直保持为牛肉的两倍左右。基于中 国的国情和饮食文化，以鸡肉汉堡为代表的肯德基相对于以牛肉汉堡为代表的麦当 劳具备天然优势。另一方面，相比于麦当劳沿用西方主菜单，肯德基 2001 年开始便 针对中国市场积极进行产品研发，诞生了老北京鸡肉卷、嫩牛五方、汤粥、油条等 经典产品。全球范围内肯德基本土化新品平均占总菜单的 20%，而这一比例在中国 是 40%。
他山之石：美国各线级市场餐饮连锁化率变迁对国内的启示，下沉市场空间大。根 据极海统计，有别于我们的传统认知，美国越是发达的城市连锁化率反而越低，这 种差异在城中心/城郊的数值对比中更为显著。复盘美国各线级市场连锁化率的变迁， 我们发现 2020 年美国高线市场连锁化率明显高于下沉市场，然而经过 20 年的发展， 连锁化率在高线市场很快触碰到天花板，而在下沉市场一路高歌猛进并最终完成反 超。
究其原因，在高线城市，需求多样性随人口规模递增，再小众的需求在一个千 万级人口的大都市都能支撑起一定数量能够稳定盈利的小众餐厅。相较于连锁餐厅， 小众餐厅提供更加个性化的产品/服务/创意感/新鲜感，更具社交货币属性，因此它 们往往通过溢价弥补成本端的劣势，最终得以在大都市生存下来。而非连锁餐厅在 下沉市场面临两难处境：一方面人口规模小导致定位在“小众需求”的非连锁餐厅 难以生存下来。另一方面，定位在“大众需求”的非连锁餐厅无法通过差异化获取 溢价，在面对调性相似但具备成本/资金优势的连锁餐厅时也难以招架。
所以越是人 口少的美国郊区、小村镇，连锁餐饮品牌越多，越是人口多的大城市，提供个性口 味的餐饮占了主流。与 2000 年美国相似，目前中国连锁化率随城市线级下沉而相应 下行，不难预见，未来中国下沉市场的连锁化率将再上一个台阶。中国风的产品是肯德基本土化策略的外在表现形式，有效获取增量消费者 群体的同时拉近品牌与本土大众的好感。事实上，除了麦当劳和肯德基，这个发展 趋势也能从其他品牌身上得到验证。2009 年进入中国的老牌美式汉堡品牌卡乐星因 产品定位上坚持“真正纯正的美式汉堡”，拓展难言乐观，最终于 2022 年结束了中 国直营店的经营。
本土西式快餐品牌差异化竞争。西式快餐产品壁垒不高，制作流程简单，给本土化 西式快餐品牌的发展提供了契机。本土化品牌华莱士、派乐汉堡、贝克汉堡等聚焦 下沉市场差异化竞争，通过走人均 15-20 元的低价路线，已然形成一定优势。据窄 门餐眼美食资讯，华莱士/派乐汉堡/贝克汉堡三线%，击穿 麦肯建立起的传统认知价格带，客单价仅为 18.9/18.7/16.9 元。而原本主攻高线市场 并处于优势地位的肯德基、麦当劳等老牌西式快餐品牌已在中国内地市场发展 30 余 年，下沉市场成为两巨头的主要扩张方向：1）高线城市布局已相对饱和，未来加密 空间有限，需要开拓低线）随着国内经济发展，西式快餐已褪去了 表面的吸引力，回归到了餐饮本身，消费者更倾向于选择高性价比的品牌，这激励 麦肯做出改变。
麦肯积极寻求下沉市场增量，供应链/品牌势能将对原有本土品牌构成降维打击。麦 当劳早在 2017 年发布的“愿景 2022”中就提到，2022年新开门店中约45%将设立 在下沉市场。麦当劳中国首席执行官张家茵也曾表示下沉市场将是麦当劳重点部署 的区域。此外,麦当劳还打算将麦咖啡业务向下沉市场渗透，它预计2023年新增约1000家麦咖啡门店，其中大部分位于三线%的麦当劳门店位于三线及以下城市。肯德基于 2020 年 8 月提出将通过“小镇模式”下沉，并在河南新 乡市封丘县开出了首家“小镇模式”店（肯德基精选餐厅）。“小镇模式”门店初始投资 额低、人力和租金优势大，投资回报周期更短，模型更加优异。据窄门餐眼，总门 店中 37%/33%的肯德基/必胜客门店位于三线.模式：前端重用户触达深入人心，后端重标准化固本培元
基于价值+核心+创新+限定产品系列构建产品矩阵。肯德基将产品分为价值、核心、 创新三大类，其中价值系列聚焦经典高毛利的拳头产品，核心系列面向大众消费者， 在保持鸡肉品类主导地位的同时进行适当的价格刺激，创新系列则聚焦带来新鲜感 的高溢价产品。此外，公司会根据不同季节、地区推出限定产品。2000 年全家桶登 陆中国市场，逐渐成为肯德基的一种文化表达媒介。桶的形式不仅提供了较大的容 纳空间，利于外卖外带等消费场景，而且由于全家桶的开放性、多元性，端午节加 粽子，清明节放青团，中秋节加入鲜肉月饼，为新菜品提供了一个触达消费者的机 会。
公司在 2003/2012 年分别推出早餐、下午茶系列，拓展品类的同时拉长了有效 营业时间，有效提升店效，熨平营业低谷。2018 年，百胜中国品牌势嫁接至预制菜 赛道，跨界创立新零售品牌“烧范儿”，通过线上和线下渠道提供半成品食材，包括 牛排、炒饭和意面等。在疫情催化下，公司零售业务迅速走俏，截至 2021 年 8 月拥 有零售 SKU 共计 70 余个，在热销地区零售产品销售额可占 2-3%。
为有源头活水来，创新能力擦亮品牌新鲜度。2021 年 10 月，百胜中国宣布正式启 用其位于上海、南京和西安三地的数字化研发中心，将有效进步推动公司端到端数 字化建设。其中上海数字化研发中心是中国餐饮业建筑面积最大的产品创新中心， 占地 2.7 万平方尺，包括测试厨房半岛体育、感官测试区、咖啡培训室以整套实验室，功能 包括开发新菜品、开发新餐厅原型、为新咖啡师提供操作及技术培训、开创新餐厅 设备解决方案。
此外，公司拥有一支 40 人的研发团队，每年稳定投入 200 万美元用 于研发，2019/2020 年所有品牌共推出约 400/500 款新产品。公司对于新品有一条完 整的流程链条，从提出需求到研发小样，再到市场调研、反馈调整，最后量产上市， 整个过程耗时半年以上。其中调研反馈由尼尔森、益普索、TNS 等第三方国际调研 巨头完成，在对产品设定的目标客群访谈后，出具一份包含定性、定量两个模块的 可行性评估报告。
肯德基：以小镇模式切入下沉市场，新场景开发能力强。肯德基拥有商业街、社区、 甜品店、汽车穿梭、精选等八大店型，可以在不同场景发挥最大功效。其中，精选店型为肯德基攻略下沉市场的主力店型。2020 年 8 月，肯德基在河南新乡市封丘县 开出了首家“小镇模式”精选餐厅，精选餐厅在门店、菜品、定价等方面均针对低线 市场特征做出相应调整，一方面装修走简约风降低初始投入，另一方面通过精简和 特有的低价 SKU 降低综合定价。随着未来肯德基低线市场发力，精选餐厅渗透率有 望再上一个台阶。同时由于与外带、外卖等消费场景高度符合，西式快餐具有极强 的场景开拓潜力，肯德基 2017 年起与中国铁路合作，在 26 个高铁站、若干铁路线 推动车上交付，推行以来销售额已经翻四倍，成为高铁用餐交付冠军品牌。
必胜客：轴辐式布局新模式，原有市场持续加密。必胜客 2019 年以来重点打造轴辐 式门店布局，即以传统堂食餐厅为中心，周边加设卫星店（包括外卖支持店和甜品 店）。卫星店主打外卖和外带，面积仅为传统店型的 1/3~1/2，回报周期更短。轴辐 式布局支持必胜客在原有市场持续加密，2021 年必胜客的新开门店中有 2/3 为卫星 店。 门店翻新改造，品牌长期保鲜，优化单店模型。2015 年起公司每年约改造 10%的门 店，2021 年是门店改造收官之年，2021 年底肯德基/必胜客约 78%/89%的门店在过 去五年进行了改造，平均店龄由 2015 年的 4 年缩短至 2018 年的 3 年，未来也将持续对门店进行翻新，将平均店龄维持在 3 年。改造后的餐厅外观更加年轻时尚，门 店面积更小（大幅削减用餐面积+减少点餐柜台节省空间），坪效更高，削减初始投 资成本达 30%。
食安问题是不可触碰的红线也是每个餐企的阿克琉斯之踵，一旦发生可能让一个餐 饮帝国轰然倒塌。事实证明，2012 年速生鸡事件、2013 年病鸡事件、2014 年福喜 事件等供应商负面事件，最终都会严重波及下游门店运营与品牌形象，引发消费者 信心动摇。而公司的“西方血统”更容易引发国内消费者的无端猜测/联想，使情况 进一步恶化，因此保证食品安全是公司的生命线。
食安问题重于泰山，多重防火墙预防风险。公司不遗余力地投入打造了多重预防措 施，足以体现对食品安全的重视：1）构建团队：供应链系统共 1500 人，其中食品 安全部门即 300 人，负责监督上游供应商、物流中心，涵盖 25 套品质保证模块、近 900 项原材料检查、40 个主要流程、200 个检查点。2）向“上”管理：为供应商提 供定期培训，并为主要食材家禽的供应商建立上游养殖管理系统，要求其按照标准 检查及等级农场，完成登记的家禽方可进入供应链。2021 年 3 月，公司收购集团最 大禽肉类供应商圣农发展（国内最大的白羽肉鸡生产商）5%的股权（百胜中国占 3%， 全资子公司环胜占 2%）。收购后百胜中国成为圣农发展的第二大股东，持股比例仅 次于公司创始人傅氏家族，话语权进一步提升，保障原料供给的稳定性。
3）三方检 测：定期聘请第三方实验室对 800 余个供应商评测分级，C 级供应商需立即整改， 2021 年该等级供应商占 8%。4）配送端&终端：每个物流中心配备专业的质量保证 专家，负责检查仓储设施以及收货、分发和卸货。门店端货物管理系统分为菜库和鸡库，严格把控门店库存。5）总控：公司开发并建立了完善的食安风险评估预警系 统，对可能存在的风险集中把控。
西式快餐强标准化、轻体验、弱社交的属性天然适配外卖场景。2021 年肯德基/必 胜客/海底捞/九毛九外卖占比分别为 31%/36%/2%/15%，百胜中国外卖销售占比远 胜其他餐企。公司是行业内首批自建外卖配送体系的连锁餐厅之一，并直接受益 于中国外卖爆发的红利。由于披萨更适合外卖，公司早在 2001 年就通过必胜客宅急送切入外卖市场，2010 年确定外卖为重要业务增长方向，设立自有肯德基外卖 平台及应用程序，开始提供外卖服务。
2015 年与第三方外卖平台合作以获取流 量，成为最早与美团、饿了吗等外卖平台合作的餐饮企业之一。2017 年收购外卖 平台“到家美食会”的控股权，旨在扩张自己的配送范围和效率，外卖业务得到 进一步补充。2019 年起，公司取消第三方平台配送，采用混合型外卖模式，无论 自有平台还是第三方平台获取的订单都采用自有骑手送餐。2020 年 1 月疫情爆发 后，肯德基及必胜客在全国范围内率先推出无接触配送，为最早推出这一方式的 餐饮品牌之一，公司自有配送团队良好消化了激增的餐饮配送需求。目前公司旗 下宅急送拥有垂直独立的专属骑手和自有配送设施，配送稳定高效，外送订单承 载力远超竞争对手。
外卖渗透率履攀新高，大幅优化用餐体验。外卖订单占比的提升有助于拉动客单 价提升，因此公司不遗余力地推动外卖业务在门店和城市维度的渗透率，截至 2020Q1，79%/96%的肯德基/必胜客门店提供外卖配送业务。而鉴于 1）门店端技 改，2018 年以来削减 10%的菜品准备时间；2）餐厅网络的加密；3）技术层面持 续大力投入，动态调配区域内多个门店灵活配送。从而大幅提升 30 分钟内送达比 例，优化外卖用餐体验。
业内数字化先锋，赋能会员体系搭建。2015 年公司率先与支付宝在数字支付功能 方面合作，成为中国首批向顾客提供数字支付的连锁餐厅之一。同年，公司自主 开发自有智能手机应用程序“肯德基超级 APP”并进行市场测试，并与次年正式在 全国范围内推行。2016 年，肯德基会员计划正式启动，年底在全国范围推出手机 自助点单服务。
2018年肯德基、必胜客会员计划合并为“V 金计划”，并纳入塔 可贝尔，集多个品牌的单一会员计划于一体创造交叉销售的机会，实现流量共 振。同年，付费会员“尊享计划”应运而生，会员体系丰富度更上一层楼，会员 权益包含外卖免配送也降低了用户外卖场景下的决策门槛。2019年肯德基尝试 引入人工智能技术，可根据顾客的点餐模式及口味喜好设置超 1200 个用户标签， 向其推荐个性化的菜品及折扣。同年携手中国银联开发并推出“神钱包”，打通点 单至付款的生态闭环。2022年推出百胜会通吃卡，一卡覆盖集团旗下五个品牌， 有助于打通品牌间积分向小品牌引流赋能。2022年百胜中国数字化订单占比高达 89%。
数字化战略与会员体系相辅相成。超级 APP 自上线以来一直稳居行业下载榜榜 首，据弗若斯特沙利文，APP 在 ios 和安卓的下载次数是排名第二参与者的三倍， 同时在业内拥有最高的 MAU，同样是第二名的三倍。在数字化战略的推动下，百 胜中国的数字会员人数同样独领风骚，会员数为中国第二大会员计划的三倍，第 三大会员计划的四倍。截至 2022 年底，肯德基/必胜客会员数分别 3.8/1.3 亿人， 总会员人数达 4.1 亿人，会员销售占比高达 62%，会员消费频率和复购率均显著提 升。而付费会员计划更是极大拉动了店效增长，自 2018 年推出以来至 2022 年累 计售卡破 1 亿张，成为付费会员后，ARPU 和消费频次均实现翻番。
基层员工：兼职比例大，灵活用工，柔性化程度高。百胜中国突破万家的直营门店 规模在行业内遥遥领先，员工人数高达 45 万，其中营运员工占 90%。由于西式快 餐标准化程度高、制作流程简单及去厨师化、轻服务的特性，新招员工经过简单培 训后即可上手操作，因此基层用工门槛低，以兼职居多，2021 年公司全职/兼职占比 为 33%/67%。
门店管理层：接力棒计划路径清晰，以门店经理为核高度重视培养与激励。百胜中 国长期秉承的“餐厅经理第一”企业文化的一部分，接力棒计划规划了“储备经理 -副经理-资深副经理-餐厅经理-区域/区经理-市场总经理”的清晰内部晋升路径，应 届生最短 18 个月即可成为门店经理。一家门店通常配备一个门店经理和一个以上 门店副经理，此外区域经理定期监督指导，市场总经理定期视察。门店经理基本100% 内部提拔，2021 年 42%的餐厅管理组和 14%的总部员工获得晋升。公司多位高层管 理者及大多数市场总经理，都是在百胜中国开启他们的职业生涯并沿着“接力棒计 划”的职业发展路径快速成长。
奖金+股权激励，共享企业成长红利。公司设置了基于个人和团队绩效考核的奖金 计算制度，另外，公司推出了诸如“首席执行官奖励”和餐厅经理限制性股票单位 (RSUs)等员工股权激励计划。2016 年成为独立上市公司后，百胜中国宣布向每位符 合资格的餐厅经理授予价值 2000 美元的美股 RSUs，截至 2021 年底，共有 1.07 万 名餐厅经理通过该计划成为百胜中国股东;此外，继香港第二次上市后，公司于 2021 年 2 月向约 3500 位餐厅经理授予价值 3000 美元的美股 RSUs。餐饮行业员工流失 率远高于其他行业，据中国连锁经营协会，疫情下员工流失率进一步高企。而 2021 年百胜中国餐厅经理流失率仅 10.6%，远低于行业平均的 15%。
创新完备的培训体系。公司致力于引导员工在职业生涯的不同阶段进行明确的职业 规划，为各条线员工量身打造培训计划。2021 年公司培训发展总投入 4.56 亿元，人 均培训成本 3000 元，人均培训时长可达 54 小时。福利政策完善且业内领先。百胜中国员工福利计划YUMC Care从个人、家庭、财 务、社交四方面为员工提供领先的福利政策。为表彰员工在新冠疫情下的巨大努力， 公司升级一线员工医疗保险，包括为每位符合条件的餐厅经理（RGM）新增百万医 疗险，为服务组组长新增重疾保险并提升餐厅经理及其他管理组家庭成员的重疾保 险额度。预计可惠及近 10 万名一线 年，在上海因疫情封控期间， 公司为 1 万多位全职的上海员工送上爱心食品大礼包，缓解员工切实的饮食需求。
增收：2013 年至 2018 年公司每小时交易量提升 15%，作为成熟的餐饮品牌，增收 主线在于创造消费机会提升交易量。1）多元化就餐场景：公司通过多元化店型/就 餐场景提高消费者触达，进而提高顾客点餐频次，同时外卖/外带开拓新场景，打破 门店坪效天花板。此外，肯德基和必胜客纷纷推出预制产品将消费场景延伸/渗透至 居家烹饪。2）最大化营业时间：公司在 2003/2012 年分别推出早餐、下午茶系列， 拉长了有效营业时间，熨平营业低谷，有效提升店效。3）B 端业务挖掘增量：2020 年公司尝试切入团餐领域，先后在超级 APP 推出企业专送服务，挖掘企业业务的增 量需求。
降本：据中国饭店业协会，2021 年餐饮行业各成本项均大幅攀高，“三费”中食材/ 人工/租金分别提升 5.3%/6.2%/4.0%，在行业成本普遍抬升的背景下，成本控制成为 餐企重中之重。公司通过持续精益/优化模型来对冲成本端压力：1）原料：关键食材签订长期批量购买协议控制原材料成本，鸡肉产品提前一到两个 季度锁价，入股圣农发展后向上议价能力进一步提升。 2）人工&租金：2015 年点餐区域平均有 6 台柜台 POS 机，数字化转型后降为 2-3 台，单店员工数因此削减约 30%，同时删除柜台功能区后门店面积减小，进而削减 租金。 3）水电：精益求精持续技改，对能源耗材进行优化，如安装节水龙头，用水节约50%； 使用新型包材，在 2019 年节约超 8000 吨纸品及 1000 吨塑料。
单店模型分析：对 2019 年各上市餐企旗下品牌进行单店模型对比，选择美国快时尚 龙头墨氏烧烤（CMG）、汉堡新秀 Shake Shack（SHAK）、咖啡巨头星巴克，国内快 时尚餐饮龙头太二，国内正餐业态火锅龙头海底捞、呷哺呷哺、湊湊，西北菜九毛 九，以及国内高端现制茶饮领先玩家奈雪的茶（标准店）进行单店模型比较。考虑 到疫情后数据有所失真且国内外所受冲击不同，因此我们采用 2019 年的数值以求 对比各品牌稳态经营下的单店模型。
肯德基必胜客，毛利率亮眼，但盈利能力/回收能力并不突出。得益于世界级的供 应链体系，肯德基/必胜客毛利率均为 31%，彰显出强议价能力&强定价能力。但囿 于初始投入高以及每年固定 3%的特许经营费，导致肯德基/必胜客盈利能力和回收 能力并不突出。餐厅层面经营利润率 19%/12%，回收周期 2.1/3.4 年，虽然优于中国 餐饮行业平均 3-5 年的回报周期，但落后于国内主流餐饮品牌。考虑到：1）增收降 本的双管齐下；2）疫情三年消费习惯改变和品牌资产的积累；3）多年来翻新改造 后更加轻盈的门店，我们相信公司模型盈利能力的向好指日可待。
旗舰品牌肯德基是公司的中流砥柱。2022 年肯德基门店数占 73%，贡献 75%/125% 的营收/经营利润（经营利润占比100%系其他品牌经营利润为负）。肯德基多次开 创中国餐饮业先河，是第一家进入中国的全球主要餐饮品牌、首个于中国提供中式 早餐的西式快餐品牌、最先使用数字支付/手机点餐/商业化使用人脸识别支付技术 的品牌之一，并拥有中国餐饮业最大的研发中心。
肯德基分部盈利能力稳健。2010 年公司自建外卖体系后订单量迅速走高，拉动同店 增速（SSS）显著提升，2012 年底至 2014 年底肯德基深陷速生鸡、病鸡、脏冰、福 喜等一系列食安风波的泥潭之中，福喜事件对品牌持续负面冲击至 2015 年。此后肯 德基分布率先开始数字化转型并搭建会员体系，迎来数字化红利期，盈利能力稳步 爬升，至 2017-2019 年餐厅利润率/经营利润率中枢稳定在 18%/16%。疫情后肯德基 迅速响应积极求变，得增收+降本双管齐下，利润率下滑很快得到控制。拆分来看， 疫情下客单价的提升部分抵消了客流量的减少，这主要是因为肯德基分多次调高产 品价格，以及外卖/外带/企业专送对客单价的拉动作用。
复兴计划重整旗鼓，副品牌必胜客东山再起。必胜客 2022 年门店数占 22%，贡献 21%/11%的营收/经营利润。2016 年，必胜客 SSS 屈翠容于 2017 年 2 月升任百胜中 国总裁兼首席运营官后，随即推出必胜客复兴计划，以修复基本面、数字化升级、 强化外卖和门店升级为抓手全面升级。后续来看，至 2018Q3 虽然 SSS 仍然承压， 但盈利能力迎来拐点，且收到顾客的积极反馈。2018Q4 同店客流量实现 1%的增长， 至 2019Q1，耗时 9 个季度，必胜客分部实现了 SSS 的回正，并在此后稳住了增长 势头，宣告了复兴计划的完美收官。疫情后必胜客盈利能力稳健，餐厅利润率仍然 能保持在 11%中枢，在降价的催化下，必胜客分部客流量的下滑幅度小于肯德基。
复兴计划背景：西式休闲餐饮标杆的背水一战。必胜客一直是国内披萨标杆品牌， 2021 年其披萨/外送披萨市占率分别为 37.4%/26.8%，位列行业头名。但是，2011 年 至 2015 年，必胜客 SSS 从 17%高位回落至 5%，2016 年必胜客分部经历连续四个 季度同店负增长，其衰落有两大原因：1）行业竞争激烈，“垄断”地位遭打破：公 司大单品所处的披萨赛道 21 世纪以来涌入大量玩家，达美乐、棒约翰、乐凯撒、尊 宝披萨凭借更加细分的定位和更高的性价比蚕食必胜客的市场。2）定位模糊：必胜 客初入中国市场时凭借“披萨专家”的定位建立起轻奢西餐的品牌形象，彼时国内 西餐市场尚未发展，必胜客因此尝到第一波红利。然而随着消费环境的变迁与西餐 新鲜感的消退，行业整体客单价的提升，原本的轻奢定位变得模糊。必胜客后续由 轻奢向大众化迁移，却陷入了“比上档次不足，比下性价比不高”的尴尬境地，市 场占有率遭逐步侵蚀，行业地位岌岌可危。
复兴计划主要有“四大抓手”：修复基本面、数字化升级、强化外卖和门店升级。 1）修复基本面：主抓性价比，优化用餐体验。一方面进行产品升级，2018 年新推 出两款饼底，2019 年升级了 70%以上的菜单品类，2020 年推出 30 周年铂金菜单； 另一方面调整定价，从 2017 年 122 元降至 2020H1 的 108 元，即使在疫情下外卖占 比提升的情况下仍然坚定降价。2）数字化升级：借鉴肯德基数字化建设与会员体系的成功经验，建立起以超级 APP 为核心的数字生态圈，打造品牌私域流量蓄水池，促进流量转化与沉淀。必胜客会 员人数从 2017Q1 的 23 万提升至 2022 年底的 130 万，会员销售占比从 2017Q1 的 5%提升至 2022 年的 62%。
3）强化外卖：公司从 2017Q2 开始不再分开统计必胜客欢乐餐厅与必胜客宅急送， 对两者业务与团队进行整合，精兵简政。同时巩固外卖网络，取消第三方配送，成 立专属骑手，精简外送菜单，强调配送时效性。必胜客会员人数从 2017Q1 的 17% 提升至 2022 年的 52%。 4）门店升级：至 2021 年底，必胜客约 89%的门店在过去五年进行了翻新改造，一 方面为消费者提供更舒适和时尚的用餐环境，另一方面新店面积更小、坪效更高， 拥有更轻盈/靓丽的单店模型。2020 年必胜客门店平均店龄约 3 年，未来将持续升 级将店龄维持在 3 年以内。
百胜中国是一家多品牌矩阵的餐饮集团。餐饮品牌不可避免地面临生命周期的困境， 而公司的多品牌战略出发点是依托公司庞大的资源持续孵化新品牌，多管齐下赛马 PK 出最优模型，用新品牌的成长熨平周期。截至目前公司拥有 YUM 授予的墨餐品 牌塔可贝尔中国大陆独家经营权和再授权许可；完全拥有闷锅品牌黄记煌、火锅品 牌小肥羊的知识产权；拥有咖啡合资公司 Lavazza 65%的股权；自行开发的零售品 牌烧范儿；收购外卖平台到家美食会。此外公司自创的中式快餐品牌东方既白和咖 啡品牌 COFFii & JOY 现已终止运营。2022 年底，黄记煌/小肥羊/塔可贝尔/ Lavazza 门店数分别 591/183/91/85 家。
塔可贝尔：优质墨餐龙头打开想象空间。塔可贝尔卡位墨餐赛道，是全球大型墨西 哥风味快餐餐厅，产品矩阵覆盖主食、小吃、饮料，布局全面，其经典产品至尊牛 肉塔、牛肉芝士烤饼在自媒体平台也广受好评。2003 年品牌以塔可钟进入中国，先 后在上海、深圳开出 3 家店，后因口味、经营等原因于 2008 年退出中国市场。2016 年 12 月更名为塔可贝尔再次回归，首店登陆上海，2020 年进入上海以外市场，但 均为小规模试点。2022 年品牌发展迎来里程碑：百胜中国与 YUM 对主特许经营协 议进行修订，计划 2022 年门店数破百家，2025 年破 225 家，并将获得 YUM 的资 本支持。若能实现开店目标，公司将拥有塔可贝尔在中国 50 年的独家经营权和再授 权许可。
此后塔可贝尔开店明显提速，进驻 12 个城市，门店数现已同比翻番突破百 家。墨餐相对小众，市场仍需培育，对中国消费者而言，墨西哥菜的普及程度仍远 落后于炸鸡和披萨。但在消费升级的趋势下，消费者口味多元化，更能接受也更愿 意尝试新鲜元素。考虑到高线城市消费能力/意愿强，愿意为新的食物和体验买单， 目前塔可贝尔过半数门店设立在上海，剩余门店也均开在一线城市。参考海外市场， 塔可贝尔的 YUM 自营店模型出色，餐厅利润率远高于肯德基和必胜客，同店增速 也稳定高于两大品牌。目前塔可贝尔同样遵循肯德基、必胜客的成功模式正在进行 本土化菜品研制和数字化会员体系搭建，同时共享传胜供应链资源，借力集团会员 系统引流，期待在百胜中国手上跑出更佳表现。
小肥羊、黄记煌：套用西式快餐模式管理中餐，效果差强人意。从百胜中国过往两 次收购看，是否能标准化是公司的首要考量因素。小肥羊、黄记煌均处于高标准化 的中餐赛道，无论是火锅还是闷锅，都采用底料/酱汁+菜品当场烹饪的制作方式， 底料/酱汁由中央厨房规模化、标准化生产，去厨师化属性极强。小肥羊 1999 年创 立，2005 年进军国际市场，2009/2012 年分两次被百胜收购，巅峰时期门店一度突 破 700 家，2022 年底仅剩 183 家。究其原因主要为百胜入主后强行引入西方管理模 式，大刀阔斧地对内部体系进行整合改造，创始团队被全部辞退，新团队不熟悉火 锅业务，不惜暂停扩张对现有店面标准化改造和加盟商把控。
叠加屡次发生食品安 全问题，品牌发展屡屡受阻，在中国消费升级的关键时间窗口给了后起之秀们抢滩 登陆、占领心智的机会。近年来积极调整小肥羊商业模式，海外布局+国内转型已初 显成效。黄记煌 2003 年成立，为公司 2020 年收购的品牌，与小肥羊类似，收购前 已具备一定规模，主打加盟模式，收购后同样经历了大规模关店，2022 年门店数 591 家。百胜对于旗下中餐品牌的管理方式未来如何演绎值得期待。
东方既白：输给自己，败给时代。东方既白由公司于 2004 年创立，是百胜餐饮集团 的第一个中式餐饮品牌，提供 200 个左右的 SKU。2022 年公司宣布永久关闭东方 既白，曾被寄予厚望的中式快餐品牌最终在创立至今 18 年后消失于繁华街区。1） 内部看，一方面百胜在东方既白经营决策上有一系列决策失误，店面选址集中在交 通枢纽、会场、展馆、景区等一次性消费点位。另一方面，主打鸡扒、猪扒的中式 快餐的定位也略显模糊，导致东方既白始终未能打造出带自己标签的核心爆品，在 立足未稳时就开启扩张步伐。2）外部看，彼时预制菜品还没有完全被大众接受。虽 然东方既白后续转型包子铺，但改革终究无法弥补选址层面的失误，最终必然走向 覆灭。
COFFii & JOY、Lavazza：多维度布局切入黄金赛道。咖啡兼具成瘾性、功能性、 社交性，同时标准化程度极强，和西式快餐同属舶来品中的黄金赛道。中国咖啡市 场潜力巨大，近年来在星巴克、瑞幸的教育下渗透率快速提高，各路诸侯粉墨登场 挑战星巴克的传统霸主地位，缺乏资本和可复制能力的咖啡店大量退出。百胜中国 成立咖啡事业部，通过布局 K Coffee（立足肯德基门店）、COFFii & JOY（2018 年 自创品牌）、Lavazza（2020 年合资品牌）卡位平价、轻奢、精品咖啡赛道，定位不 同客群，全面覆盖咖啡各层级市场，试图分享中国咖啡市场渗透率快速提升的红利。
2016 年开始，K Coffee 销量实现跳跃式增长。而 Lavazza 的经营表现相较于 COFFii & JOY 是一个更好的投资选项，于是公司于 2022 年永久关停 COFFii & JOY 品牌。 Lavazza 门店环境极具艺术感，在艺术与咖啡交融的磁场中勾勒品牌的认知轮廓。 同时，Lavazza 制定了员工股权激励计划，以激励 2025 年 1000 家的开店目标。目 前公司将继续发展旗下另两项咖啡业务，主打快速便利的 K Coffee 及正宗意大利咖 啡 Lavazza 双引擎驱动，截至 2022 年底，Lavazza 门店共计 85 家。
到家美食会：补充外卖业务，发挥协同效应。到家美食会成立于 2010 年 4 月，总部 位于北京，是定位中高端连锁餐饮品牌、为中高端家庭用户提供一站式订餐和送餐 服务的重物流外卖平台，在 2010-2014 年期间共获得晨兴创投、鼎晖、京东等在内 的 4 轮共约 7000 万美元融资。截至 2014 年底，到家美食会共覆盖北京、上海、杭 州、苏州、南京、常州、天津、无锡 8 个城市，服务餐厅共计约 5000 家，日订单数 万单，用户规模过百万。
其在数年发展中形成了体系化的运营半岛体育，自建物流体系，以 没有自营物流运力且主打堂食的（客单价 50-80 元为主）知名餐饮连锁品牌为核心 客户，面向家庭客群，助力在历经美团和饿了么的价格补贴战后仍屹立不倒。2017 年 5 月 15 日百胜收购到家美食会约 80%的股权。收购后，在技术方面，百胜中国 能将自身餐饮业务与到家美食会的技术基础设施相结合，完善外卖配送体系；在配 送团队方面，宅急送与到家队伍相协同，能够实现外卖业务的协调配合甚至是整合， 提升公司整体的配送效率。
塔可贝尔、Lavazza 最有可能率先破局。各品牌受挫/关闭原因各异：小肥羊是极致 标准化理念与中式火锅并不兼容；东方既白是模型未打磨完成就开启扩张；放弃 COFFii & JOY 是为了战略聚焦于更具冠军品相的 Lavazza。存量品牌各具看点，塔 可贝尔在新协议刺激/YUM 支持/公司资源倾斜下有望复制肯德基、必胜客的成功之 路；而 Lavazza 占据现磨咖啡这一得天独厚的黄金赛道，有望分享国内咖啡市场渗 透率快速提升的红利。虽然公司其他品牌分部一直未能实现盈利，但多元孵化下内 部完全可以类似赛马机制竞争 PK 寻找最优模型（如 COFFii&JOY 和 Lavazza）。我 们认为公司拥有国内首屈一指的供应链/数字化中台/会员体系/研发能力/人才团队/ 配送体系，现金储备充足，可以持续为子品牌赋能。目前来看，塔可贝尔、Lavazza 最有可能成为破局者。
连续六年超额完成开店计划，成长动能强劲。一方面公司拥有中国最大的直营餐饮 门店网络，另一方面中国每百万人口肯德基和必胜客餐厅数量仅 5.8 家，一线 家，与美国、马兰西亚、英国等成熟市场有一定差距，未来渗透率提 升空间可观。2017 年以来，百胜中国开店计划逐年增长，每年实际开店仍能超出指 引，疫情后扩张进一步提速，展现出强劲的成长动能。2023 年百胜中国开店指引进 一步提升至 1100-1300 家。
远期目标 20000+店，餐饮巨轮驶向下沉蓝海。公司在高线城市持续加密，城市平均 门店数从 2016 年的 103 家上扬至 2021H1 的 138 家。相比之下低线城市有较大的加 密空间，公司近年来拓展侧重下沉市场，2022 年肯德基/必胜客的新开门店中 62%/53% 位于三线及以下城市，驱动低线 年百胜中国门 店数近 7500 家时，时任 CEO 潘伟奇在接受采访中表示，集团长期门店数将扩张至现在的三倍，即远期目标超 20000 家。2021 年公司门店数已突破万家，CEO 屈翠容 表示将维持高速展店的势头，以更快的速度达成两万门店的远期目标。据公司测算， 目前公司已进入中国 1500 余个城市，仍有约 1200 个城市等待挖掘。
联营回收：拉动财务增长立竿见影。在 YUM 入华初期，彼时外国公司被要求必须 在当地寻找合作伙伴，因此早期肯德基通过联营方式在中国部分地区完成最初的布 局。后续国内对外商独资企业的接受度提高，公司才转向直营战略。随着肯德基覆 盖密度的提升，公司近年来逐步回收联营公司的股权，接连在 2018 年、2020 年、 2021 年向合作伙伴收购联营公司无锡、苏州、杭州肯德基，并进行并表处理，以此 提升公司的财务数据。
加盟扩张：“肯德基+”打开点位想象空间。加盟店主要开设在偏远地区或者特殊 渠道。公司主打渠道加盟，与加盟商建立长达 10 年的合作关系，单一加盟商运 营多家门店，坚持优选合作伙伴，对加盟商的资金、渠道、资源、运营实力提出较 高要求。2008 年肯德基即与中石化合作开设汽车穿梭餐厅，但由于彼时消费力 偏低，肯德基在与服务区低价快餐的竞争中落于下风，最终未能形成规模，已开 门店不久后也改换门庭。
2011 年双方重新签署全国合作框架，中石化在全国范 围内的加油站、服务区、物业开设百胜旗下餐饮品牌，完善加油站综合性一体化 的配套服务，合作方式是中石化租赁场地，百胜直接运营，然而合作再次不了了 之。2019 年 3 月，公司宣布与“两桶油”达成合作，共同探索“加油+用餐”模 式，中石化易捷和中石油昆仑好客以渠道加盟商形式开设餐厅。截至 2020H1 双 方已合作开设 7 家加盟店，目标三年内开设 100 家加盟店，2022 年两桶油的加 油站总计超 5 万座，随着汽车保有量攀高和特定渠道加盟的放开，潜在展店空 间充足。
苏科大凌晨四点发考研录取通知，要求半小时内确认，逾期不录取，校招生办：会逐一电话通知到学生
